Никита Веремеев
17.12.2025 | 6 мин чтения
Обновлено: 17.12.2025
За последние три года в COREDO я наблюдаю одну и ту же картину: инвесторы ищут европейскую структуру, а через 6–9 месяцев вынуждены «переписывать» фонд, потому что стартовали с избыточно сложной или, наоборот, слишком примитивной модели. Ошибка на этапе выбора между ZISIF §15 и классическим инвестиционным фондом ЕС легко «стоит» 1–2% годового ROI инвестиционного фонда только за счет лишних расходов на администрирование и комплаенс, и это без учета потери скорости сделок.
Если вы управляете капиталом до 100 млн EUR, инвестируете в недвижимость, венчурные проекты, private equity, и думаете, что «любой фонд в ЕС плюс лицензированная управляющая компания решат задачу», вы закладываете в структуру избыточную регуляторную нагрузку. А если вы ориентируетесь только на простоту и выбираете минимально регулируемый инструмент, игнорируя правила КИК, substance и AML‑требования, вы рискуете столкнуться с вопросами налоговых органов и банков.
Как понять, когда рационально запускать ZISIF §15 в Чехии, а когда — полноценный альтернативный инвестиционный фонд ЕС (AIF/UCITS)? Как учесть лимит активов, статус квалифицированных инвесторов, требования AIFMD и особенности вашей холдинговой структуры?
В этой статье я разложу по полочкам разницу между ZISIF §15 и классическим инвестиционным фондом ЕС и предложу decision‑framework, который команда COREDO использует в проектах для клиентов из Европы, Азии и стран СНГ. Если вы дочитаете материал до конца, у вас будет конкретный чек‑лист, по которому вы сможете принять структурированное решение и обсудить его с профессиональным консультантом на равных.
ZISIF §15 — альтернативный инвестиционный фонд Чехии
В чешской практике ZISIF §15: это особый режим «невнимательно регулируемого» альтернативного инвестиционного фонда, предусмотренный Законом 240/2013 Sb. об инвестиционных компаниях и фондах. Это по сути специализированный инвестиционный фонд для квалифицированных инвесторов, который:
- попадает в периметр регулирования Чешского национального банка (ЧНБ) через регистрацию,
- но не находится под постоянным пруденциальным надзором, как классические фонды ЕС по AIFMD.
Такая конструкция создает интересный баланс: формально вы, альтернативный инвестиционный фонд Чехия, привлекающий средства ограниченного круга квалифицированных инвесторов, но ваша административная и отчетная нагрузка ближе к продвинутому SPV, чем к лицензированному фонду.
Ключевые характеристики ZISIF Чехия в режиме §15:
- статус альтернативного фонда без лицензии управляющей компании активами по AIFMD,
- регистрация в реестре ЧНБ (регулирование ZISIF ЧНБ через уведомительный режим),
- упрощенная отчётность: нет всех требований AIFMD, но сохраняются базовые стандарты комплаенса ZISIF,
- гибкая корпоративная структура фонда: чаще всего это компания с ограниченной ответственностью или акционерное общество с адаптированным уставом.
Для многих наших клиентов ZISIF §15 стал рабочим компромиссом: с одной стороны — европейская юрисдикция, фидуциарное управление на уровне стандартов ЕС, защита активов и удобная интеграция в международные холдинги; с другой, отсутствие «тяжелого» лицензирования и требований к лицензированному AIFM.
Минимальный порог ZISIF 125000 EUR
ZISIF §15 жестко ориентирован на квалифицированных инвесторов. Минимальный порог ZISIF 125000 EUR на одного участника — это не просто формальное ограничение, а фильтр, который:
- снижает нагрузку по investor‑protection disclosure (вместо массового розничного маркетинга: точечная работа с профессиональным капиталом),
- позволяет использовать более гибкие стратегии (венчур, private equity, недвижимость, pre‑IPO),
- уменьшает риск претензий регулятора по недобросовестной продаже сложных продуктов неквалифицированным клиентам.
На практике в COREDO мы видим два типовых сценария:
- семейные офисы и предприниматели, которые заходят тикетами 250–500 тыс. EUR;
- клубы инвесторов из Азии и СНГ, где каждый участник вносит от 125000 EUR, но общая цель, масштабирование инвестиций до ZISIF лимита 100 млн EUR.
Важно: квалифицированные инвесторы в европейской логике: это не только «богатые частные лица», но и компании, фонды, холдинговые структуры, которые соответствуют количественным и/или качественным критериям. На этапе запуска мы в COREDO обязательно формируем матрицу статусов инвесторов, чтобы не допустить «просчета» по одному из участников, иначе вся структура может быть переквалифицирована.
ZISIF самостоятельное vs УК активами в ЕС
Одна из ключевых причин, почему инвесторы выбирают ZISIF §15,: возможность самостоятельного управления. Управление ZISIF самостоятельное означает, что директор или коллегиальный орган фонда:
- принимает инвестиционные решения,
- отвечает за риск‑менеджмент,
- выстраивает отношения с менеджментом проектов (SPV, девелоперы, стартапы),
- обеспечивает фидуциарное управление в интересах инвесторов без привлечения отдельной лицензированной управляющей компании активами.
В классических инвестиционных фондах ЕС (AIF/UCITS) почти всегда требуется лицензированный AIFM: это дополнительные фиксированные расходы, требование к капиталу управляющей компании, отдельные процедуры комплаенса и отчетности.
В одном из недавних кейсов COREDO инвестор из Юго‑Восточной Азии сравнивал запуск ZISIF и фонда с внешним AIFM в другой юрисдикции ЕС. Разница в ежегодной стоимости управления и комплаенса составляла около 180–220 тыс. EUR, не считая внутренних ресурсов. Для портфеля 30–40 млн EUR это напрямую «съедает» 0,5–0,7% годового ROI инвестиционного фонда. В конструкции ZISIF §15 таких затрат удается избежать, при этом мы усиливаем директора соглашениями о фидуциарной ответственности, политиками управления рисками и внешним AML консалтингом.
Лимит ZISIF 100 млн EUR и диверсификация
ZISIF §15 имеет лимит активов ZISIF 100 млн EUR (в определенных случаях: 500 млн EUR без заемного финансирования и с длинным лок‑апом, но для decision‑framework удобнее ориентироваться на 100 млн). Это одновременно ограничение и встроенный инструмент риск‑менеджмента:
- до 100 млн EUR вы остаетесь в «облегченном» режиме без полной AIFMD‑лицензии;
- при приближении к пределу у вас есть время спланировать масштабирование инвестиций через отдельный инвестиционный фонд ЕС (AIF/UCITS) или «надстройку» в виде управляющей платформы.
С точки зрения диверсификации активов ZISIF §15 позволяет:
- сочетать недвижимость в фондах (income‑generating, development, реконструкция),
- финансировать венчурные проекты (seed/Series A) через SPV структуру,
- использовать секьюритизацию активов (например, пул долговых требований) для риск‑изоляции проекта,
- удерживать разумный уровень ликвидности паев через настраиваемые правила входа/выхода квалифицированных инвесторов.
Практика COREDO показывает: оптимальный портфель ZISIF в горизонте до 100 млн EUR, это 4–7 значимых позиций с контролируемым уровнем корреляции и понятной дорожной картой экзитов. При большем числе активов административная сложность растет быстрее, чем эффект от диверсификации.
Инвестиционный и альтернативный фонд ЕС: особенности
Когда мы говорим «инвестиционный фонд ЕС», в большинстве случаев речь идет о двух классах структур:
- UCITS — розничные фонды с жестко стандартизированной моделью,
- AIF — альтернативный инвестиционный фонд под AIFMD (в том числе FKI/SICAV как фонд для квалифицированных инвесторов в ряде юрисдикций).
Это полноценные фонды с лицензией, где:
- обязательна управляющая компания активами (либо internal AIFM при определенных условиях),
- действует комплекс надзорных требований: отчетность, риск‑менеджмент, Key Information Documents (KID), процедуры по управлению ликвидностью,
- доступны маркетинг и пасспортинг по ЕС (в зависимости от типа фонда и инвесторов).
Для инвестора это уже «старший уровень» альтернативных фондов: выше защита инвесторов, глубже регуляторный надзор, шире возможности по привлечению капитала, но и стоимость обслуживания и скорость принятия решений отличаются от ZISIF §15.
ZISIF vs фонды ЕС: регуляторная нагрузка
Если сильно упростить, сравнение ZISIF и фондов ЕС по регуляторной нагрузке выглядит так:
- ZISIF §15, регистрация в ЧНБ, упрощенная отчётность, базовые требования к комплаенсу ZISIF, отсутствие лицензированной управляющей компании, но наличие фидуциарных обязанностей директора и внутренней системы риск‑менеджмента.
- Инвестиционный фонд ЕС (AIF/UCITS): полный надзор по AIFMD/UCITS: детальная отчетность в регулятор, подготовка и обновление KID, формализованные политики по оценке активов, ликвидности, конфликтам интересов, отдельный AML‑контур у управляющей компании и депозитария.
В одном из проектов COREDO клиент сравнивал административную нагрузку ZISIF §15 и классического фонда ЕС. В часах комплаенс‑ресурса в год разница превышала 3,5–4 раза. И если для фонда на 500+ млн EUR это допустимо, то при активами 30–70 млн EUR фиксированная нагрузка сильно бьет по net‑yield инвесторов.
Требования AIFMD и роль ЧНБ
AIFMD устанавливает рамку для всех альтернативных фондов ЕС: правила по управлению рисками, отчетности, раскрытию информации, маркетингу фондов. ZISIF §15, это «малый режим», встроенный в Закон 240/2013 Sb., позволяющий оставаться ниже порога полной AIFMD‑лицензии.
Роль Чешского национального банка (ЧНБ) при этом двойственна:
- для ZISIF §15 — регистрационный и надзор за базовым соответствием (комплаенс ZISIF, AML‑политики, структура управления),
- для лицензированных инвестиционных фондов ЕС: полный регуляторный надзор с регулярной отчетностью и onsite/offsite проверками.
В проектах COREDO мы всегда рассматриваем, не «вырастет» ли ZISIF в фонд под AIFMD за 3–5 лет. Если стратегия изначально предполагает масштабирование инвестиций выше 100 млн EUR, мы проектируем дорожную карту трансформации: от ZISIF к FKI/SICAV или другой форме private equity фонд ЕС.
FKI/SICAV фонд ЕС для венчурных проектов
FKI/SICAV в ряде стран ЕС: это классический фонд для квалифицированных инвесторов в формате альтернативного инвестиционного фонда. Он удобен, когда:
- вы изначально планируете портфель 100+ млн EUR,
- хотите активно привлекать институциональных инвесторов,
- ориентируетесь на маркетинг в нескольких странах ЕС с опорой на AIFMD‑пасспортинг,
- рассматриваете листинг, листинг‑like механизмы или сложные сделки секьюритизации активов.
Для венчурных проектов и недвижимости в фондах FKI/SICAV дает:
- более формализованную защиту инвесторов,
- глубокие стандарты риск‑менеджмента,
- возможность строить сложные корпоративные структуры фонда (umbrella‑фонд, sub‑funds) для разных стратегий.
Но при сравнении ZISIF vs FKI/SICAV всегда встает вопрос масштаба и горизонта. Для портфеля 30–80 млн EUR ZISIF §15 часто выигрывает по соотношению гибкость/расходы, тогда как при 150–300 млн EUR FKI/SICAV уже логичнее как базовая платформа.
ZISIF §15 vs инвестиционный фонд ЕС
Ниже: упрощенная матрица критериев, которую команда COREDO использует в первичных стратегических сессиях с клиентами:
| Критерий сравнения | ZISIF §15 | Инвестиционный фонд ЕС (AIF/UCITS) |
|---|---|---|
| Регулирование | Регистрация в ЧНБ, без полной AIFMD‑лицензии | Полный надзор по AIFMD/UCITS, обязательные KID и расширенный контроллинг |
| Лимит активов | До 100 млн EUR (рабочий ceiling для decision‑framework) | Практически неограничен, ориентирован на крупные пуллары капитала |
| Минимальный вклад | 125000 EUR для квалифицированных инвесторов | Варьируется, часто выше и подстраивается под тип фонда и юрисдикцию |
| Управление | Самостоятельное управление директором или board | Обязательная управляющая компания активами (AIFM) или internal‑AIFM |
| Административная нагрузка | Сравнительно низкая, упрощенная отчётность | Высокая, существенный объем отчетности и процедур по AIFMD/UCITS |
| ROI и риски | Высокая гибкость, удобен для венчурных проектов и недвижимости | Больше стабильности и институционального доверия, но часто ниже net‑yield |
| Ликвидность паев | Гибко настраивается, чаще клубная модель | Зависит от типа фонда, но процедуры выхода формализованы и часто медленнее |
| Секьюритизация и SPV | Возможна через SPV структуру, хорошая риск‑изоляция проекта | Возможны развитые схемы секьюритизации и sub‑funds, но с более сложным контролем |
Преимущества ZISIF §15: нагрузка и запуск
По опыту COREDO, ZISIF §15 выигрывает по трем осям:
- скорость запуска (от регистрации до первого closing при готовых инвесторах, считанные недели),
- административная нагрузка (меньше постоянных фиксированных расходов на лицензии и AIFM),
- гибкость в структуре сделок (особенно при сочетании недвижимости, венчура и долговых инструментов).
В одном из кейсов с портфелем до 50 млн EUR клиент сначала рассматривал AIF с внешним управляющим в другой стране ЕС. После сравнительного моделирования мы показали, как ZISIF §15 снижает административные риски по сравнению с фондами ЕС и положительно влияет на ROI: экономия на фиксированных расходах в 150–200 тыс. EUR в год давала +0,4–0,6% к доходности для инвестора без ухудшения качества риск‑контроля.
Масштабирование фонда ЕС свыше 100 млн EUR
У инвестиционного фонда ЕС есть свои очевидные сильные стороны:
- масштабирование инвестиций свыше лимита ZISIF 100 млн EUR без смены «режима»,
- более высокая предсказуемость в глазах крупных институциональных LP,
- развитые механизмы маркетинга и пасспортинга по ЕС,
- возможность строить multi‑strategy платформу в одном umbrella‑фонде.
Поэтому решение «ZISIF или инвестиционный фонд ЕС» для нас в COREDO почти всегда упирается в три вопроса:
- Какой объем активов вы планируете в горизонте 3–5 лет?
- Какой тип инвесторов для вас ключевой: предприниматели и family offices или институционалы?
- Нужны ли вам публичные размещения, листинг или KID‑ориентированный розничный маркетинг?
Если вы четко видите рост портфеля до 150–300 млн EUR, готовы соответствовать полному надзору AIFMD и нацелены на институционалов, инвестиционный фонд ЕС (AIF/UCITS, FKI/SICAV): логичная конечная точка. В ряде проектов COREDO мы комбинируем: начинаем с ZISIF §15, а после достижения определенного AUM трансформируем структуру в лицензированный фонд.
Интеграция ZISIF в холдинги для инвесторов ЕС
Для инвесторов из Азии и СНГ ZISIF Чехия часто становится элементом более широкой холдинговой архитектуры. Здесь на первый план выходят международное налоговое планирование, правила КИК и вопросы бенефициарного владения.
Интеграция ZISIF в холдинги и КИК
Когда команда COREDO проектирует интеграцию ZISIF в холдинги, мы фокусируемся на:
- юрисдикции материнского холдинга (ЕС/Великобритания/Сингапур/ОАЭ и др.),
- применении правил контролируемых иностранных компаний (КИК) в стране налогового резидентства бенефициаров,
- возможности использовать налоговые льготы ЕС (participation exemption, льготы по дивидендам и приросту капитала при определенных условиях).
Интеграция ZISIF §15 в международные холдинговые структуры для налоговой оптимизации позволяет:
- аккуратно распределять доходы между уровнями структуры,
- использовать SPV структуру для риск‑изоляции проекта в отдельных странах,
- минимизировать «каскадное» налогообложение.
В одном проекте инвестор из СНГ использовал холдинг в ЕС, владеющий ZISIF, который, в свою очередь, владел пулом SPV с недвижимостью и венчуром. Правильная настройка позволила снизить эффект правил КИК за счет активной деятельности на уровне фонда и субстанции в Чехии.
Бенефициарное владение и substance в ZISIF Чехия
Вопрос бенефициарного владения сегодня: ключевой не только для налоговых, но и для банковских проверок. Для ZISIF §15 важно:
- корректно раскрыть конечных бенефициаров (UBO) в чешских регистрах,
- обеспечить фактическое присутствие (substance): директор, офис‑адрес, локальный комплаенс‑контур,
- выстроить корпоративную структуру фонда так, чтобы не возникал образ «транзитной» компании без реального управления.
Практика COREDO подтверждает: чем чище и прозрачнее цепочка владения, тем легче проходит KYC/AML‑проверка при открытии счетов, банковском финансировании и сделках по продаже активов фонда.
AML консалтинг и Due Diligence для азиатских инвесторов
Для инвесторов из Азии и СНГ скорость запуска структуры нередко упирается в AML compliance. Банки и регуляторы особенно внимательно смотрят на:
- источники происхождения средств,
- бэкграунд ключевых бенефициаров,
- соответствие профиля инвестора заявленной инвестиционной стратегии фонда.
Команда COREDO обычно начинает проект с двух параллельных блоков:
- AML консалтинг: предварительная оценка рисков, подготовка пакета документов, выстраивание логики происхождения капитала,
- Due Diligence юридический: проверка целевой корпоративной структуры, оценка рисков по КИК, substance, возможных претензий регуляторов.
Такой подход снижает риск того, что AML комплаенс неожиданно затянет запуск ZISIF §15 для азиатских инвесторов на месяцы. Вы заранее понимаете слабые места и закрываете их до выхода на регистрирующие и банковские органы.
Риски и комплаенс: ZISIF vs фонды ЕС
Комплаенс ZISIF нередко воспринимают как «облегченный» и потому менее рискованный. На деле риски просто другие: меньше формального надзора, но больше ответственности директора и консультантов.
AML compliance в ZISIF Чехия и скорость запуска
ZISIF §15 освобождает от части регуляторных процедур AIFMD, но AML‑требования остаются неизменно жесткими. К ключевым точкам внимания относятся:
- KYC всех квалифицированных инвесторов,
- проверка источников средств (особенно для стран с повышенным риском),
- мониторинг операций фонда и underlying SPV.
По опыту COREDO, грамотно выстроенный AML compliance сокращает общий срок запуска фонда, а не увеличивает его. Если вы закладываете AML‑блок в стартовый дизайн структуры, банки и ЧНБ получают «прозрачную картину» уже на входе, без дотягиваний и уточнений.
управление рисками ZISIF §15 с лимитом 100 млн EUR
Инновационные риски управление для ZISIF §15 с лимитом активов 100 млн EUR опирается на три столпа:
- диверсификация активов: разумное разделение по классам (недвижимость, венчур, долговые инструменты), географиям и стадиям проекта,
- секьюритизация активов через SPV для риск‑изоляции проекта (каждый крупный объект или портфель, отдельная SPV‑компания),
- цифровые решения инвестиций: использование платформ для мониторинга портфеля, ESG‑интеграция, регулярная переоценка рисков.
В одном из наших кейсов ZISIF §15 с активами около 40 млн EUR в недвижимость и венчур смог пройти банковское кредитное due diligence во многом потому, что корпоративная структура фонда и SPV позволяла четко отделить риски каждого проекта. Для банка это принципиально: риск‑изоляция проекта делает сделку понятной.
Legal Opinion и Due Diligence для ZISIF §15
Рынок вторичных структур ZISIF растет: клиенты часто спрашивают про покупку «готового ZISIF §15». Типичная стоимость такой оболочки — порядка 17000 EUR плюс расходы на реструктуризацию. Здесь юридический Due Diligence и Legal Opinion обязательны.
При таких проектах команда COREDO проверяет:
- историю фонда (были ли реальные операции, споры, претензии регуляторов или банков),
- корректность регистрации и комплаенса ZISIF в ЧНБ,
- корпоративную структуру фонда и соответствие целям покупателя,
- договорную базу с директором, инвесторами, сервис‑провайдерами.
Legal Opinion по результатам такого Due Diligence становится базой для решения: использовать готовый ZISIF §15 или запускать новый. В ряде случаев дешевле и безопаснее создать структуру «с нуля», чем «лечить» наследованные риски.
ZISIF §15 или инвестиционный фонд ЕС: как выбрать?
Когда в COREDO к нам приходит инвестор с вопросом «что выбрать — ZISIF или инвестиционный фонд ЕС», мы проходим через пять последовательных шагов.
- Оцените объем и динамику активов. Если вы видите, что в горизонте 3–5 лет объем не превысит 100 млн EUR, ZISIF §15 почти всегда оптимален для старта. Если вы планируете масштабирование инвестиций значительно выше: рассматривайте инвестиционный фонд ЕС как целевую модель, а ZISIF — как переходный этап или отдельный «карман» под специфическую стратегию.
- Проведите Due Diligence юридический и AML консалтинг. На этом этапе важно понять, как выбранная структура сочетается с вашими личными и корпоративными налоговыми режимами (КИК, бенефициарное владение), и насколько быстро вы пройдете AML‑проверки банков и регуляторов.
- Рассчитайте ROI с учетом структуры расходов. Для венчурных проектов и недвижимости в фондах ZISIF §15 часто дает лучший net‑ROI за счет меньших фиксированных затрат на управляющую компанию и Лицензирование. Инвестиционный фонд ЕС выигрывает, если вы работаете с крупными институционалами и их требования к governance перевешивают дополнительные расходы.
- Интегрируйте фонд в холдинговую структуру с учетом правил КИК и substance. Здесь важно учесть страну налогового резидентства бенефициаров, требования к субстанции в Чехии и на уровне холдинга, а также применение налоговых льгот ЕС.
- Подготовьте KID (при необходимости), регистрируйтесь в ЧНБ и открывайте счета. Для ZISIF §15 — регистрация в ЧНБ и запуск корпоративной структуры фонда; для лицензированного инвестиционного фонда ЕС, получение финансовой лицензии ЕС, настройка работы AIFM и депозитария, подготовка Key Information Documents для целевой аудитории.
Ниже, упрощенная матрица, которой я часто пользуюсь на встречах:
| Сценарий | Базовая рекомендация |
|---|---|
| Масштабирование бизнеса <100 млн EUR | ZISIF §15 |
| Инвесторы из Азии/СНГ, акцент на гибкости и скорости | ZISIF с продуманным AML и налоговым планированием |
| Крупные институционалы, портфель 150+ млн EUR | Инвестиционный фонд ЕС (AIF/UCITS, FKI/SICAV) |
| Фокус на венчур/недвижимость в 1–3 странах | ZISIF §15 + SPV структура для риск‑изоляции |
Выводы и рекомендации для инвесторов
За годы работы команды COREDO с фондами в Чехии и ЕС у меня сложилось простое правило:
- ZISIF §15 — оптимальный инструмент для квалифицированных инвесторов с капиталом до 100 млн EUR, которым важны скорость, гибкость, самостоятельное управление и удобная интеграция в холдинговую архитектуру. Это рабочее решение для венчурных проектов, недвижимости, секьюритизации активов и клубных сделок, если вы готовы обеспечить продуманный комплаенс ZISIF и прозрачное бенефициарное владение.
- Инвестиционный фонд ЕС (AIF/UCITS, включая FKI/SICAV) — логичный выбор, когда на первом месте масштабирование инвестиций, доступ к институциональным LP, маркетинг по ЕС и долгосрочная стратегия, где дополнительные требования AIFMD и более высокая административная нагрузка окупаются за счет масштаба и статуса.
Если вы рассматриваете ZISIF §15 или инвестиционный фонд ЕС всерьез, мой практический совет прост: начните с подробного Legal Opinion по вашей ситуации и моделирования структуры расходов/ROI на горизонте минимум 5 лет. В COREDO мы почти всегда включаем в такой анализ оценку рисков КИК, substance, AML и сценарий масштабирования. Это та база, на которой можно уверенно принимать решение, не полагаясь на общие представления о «простоте» или «престижности» той или иной формы.